10 月CIO 投資思維：AI帶動「兩極化」經濟，減息週期將啟

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邁入 2025 年最後一季，五花八門的市場消息不斷湧現，投資者正不斷消化各種資訊— 從人工智能 (AI) 狂熱、政治環境的轉變、貿易摩擦升溫等等。在不斷變化的市場環境中，我們更應聚焦宏觀大局：全球經濟雖在降溫，但仍保有韌性，主要受惠於強勁的資本支出及政策寬鬆的支持。   

在本月《CIO 投資思維》中，我們將深入剖析這幾股核心力量 — 包括資本支出升溫、就業市場降溫及美聯儲政策寬鬆化 — 如何塑造全球經濟邁向年底的軌跡，以及為何這一宏觀背景仍然普遍支持具風險性資產 。

關鍵內容：

• 當前美國經濟正呈現日益明顯的「兩極化」趨勢：一方面是強勁的公司投資，另一方面則是趨於疲軟的就業市場。一方面，由AI帶動的資本支出正持續為增長奠定基礎；另一方面，由於廣泛的週期性需求疲軟以及公共部門裁員對招聘的影響，勞動力市場正在降溫。商業投資的穩健與就業市場的降溫現象並存，正凸顯了當前經濟擴張步伐的不平衡性。

• 短期分析，各類市場消息可能會為市場帶來波動性，但不太可能使美聯儲偏離其既定的寬鬆路徑。儘管AI將持續塑造長期的宏觀及市場環境，但圍繞政策及地緣政治的不確定性可能會在短期內增加市場雜音。特別是，美國政府關門以及美中貿易緊張關係升級相關的混亂，即使潛在的經濟增長保持穩定，仍可能引發市場的陣陣波動。對於美聯儲而言，這一背景強化了其謹慎推進已釋出訊號的減息行動的必要性。

• 由持續的人工智能投資及寬鬆政策所帶動的宏觀背景，繼續為具風險性資產提供有力支持。隨著美聯儲重啟減息週期，以及主要經濟體維持寬鬆的財政立場，政策制定者似乎願意保持政策寬鬆，以維持經濟增長。這種寬鬆的貨幣及財政條件組合，應能使當前的「通脹型增長」體系得以持續—這對於股票及其他具風險性資產而言，是普遍有利的環境。對於黃金來說，儘管今年已大幅上漲，但黃金作為投資組合分散配置工具的長期需求驅動力及其重要地位依然強勁。

兩極化的美國經濟：強勁人工智能投資對比疲軟就業市場

在《2025 市場前瞻 | 迎接財政新常態 過上「FAT」年》中，團隊已指出AI是重塑市場的結構性力量之一。現在，這一力量正在切實展現：強勁的AI帶動投資正推高國內生產總值(GDP)，即使美國就業市場正在降溫。

這種強勁的商業投資與放緩的就業之間的裂痕，凸顯了當前擴張的不平衡性。同時，這也為美聯儲接下來採取更具寬鬆傾向的立場，以支持勞動力市場奠定了基礎。

強勁的人工智能投資正帶動更快的經濟增長

資本支出是今年美國經濟增長的關鍵帶動力，其中大部分動能來自於人工智能基礎設施的建設。這些投資的效應已逐步反映在宏觀數據上。

這項投資的影響已在宏觀數據中顯現。如圖1所示，包括伺服器、軟體、通訊設備及研發在內的技術相關資本支出在第二季對整體業務投資增長的貢獻超過4個百分點，抵銷了其他領域的疲軟。其中，伺服器及IT硬體方面的資本支出份額（長條圖黃色部分）在過去幾季持續增長。

整體而言，JP Morgan估計，人工智能相關的資本支出對 2025 年上半年美國GDP增長貢獻了 1.1 個百分點——幾乎佔總增長率的五分之四1。哈佛經濟學家Jason Furman甚至認為，如果沒有人工智能投資2的提振，GDP增長率將接近於零，僅有 0.1% 的年化增長。

大多數人工智能投資均由Amazon、Microsoft、Google、Meta及Oracle等大型超級雲端服務供應商（或稱科技巨頭）帶動。Citi Research估計，這些科技巨頭的資本支出將在今年達到近 4,000 億美元，約佔GDP的 1.3%。預計未來幾年內，此數字可能大幅上升。McKinsey預測，到 2030 年，人工智能相關的數據中心容量可能會增長 3.5 倍以上3，換算成美元，這需要到 2030 年每年投資約 1 萬億美元，即超過GDP的 3%。

當前的關鍵問題在於，這種投資速度是否可持續，還是存在過熱風險。到目前為止，這些超級雲端服務供應商主要能夠透過自身的現金流來為投資提供資金，預計 2025 年4的營運現金流約為 5,500 億美元，而資本支出為 4,000 億美元，這限制了對外部融資的需求。但對於規模較小的業者而言，信貸獲取及投資者意願則更為重要。如果流動性收緊或市場情緒轉變，支出速度可能會放緩。

即便增長放緩，投資規模依然龐大，足以對經濟增長產生顯著影響。如果人工智能相關的資本支出維持在當前水準附近 — 並假設供應鏈中有相當一部分留在美國本土 — 它仍可能繼續為美國年度 GDP 增長貢獻約0.3至0.5個百分點。即使其他經濟領域增長放緩，仍是一股重要的推動力。

此外，人工智能的影響力不僅限於資本支出層面。人工智能相關股票的飆升，其帶動的財富效應，亦有助於維持消費支出。JP Morgan 估計，人工智能相關股票上漲，在過去一年中為家庭財富增加了超過 5 萬億美元，這可能為消費支出貢獻約 1,800 億美元，相當於GDP 0.6%。雖然財富增長可能集中於高收入家庭，但隨著總體收入增長放緩，這股效應為消費提供了重要的緩衝力量。

需求疲軟及政府裁員導致勞動力市場降溫

儘管與智能相關的資本支出有助於支撐經濟增長，但美國勞動市場卻明顯降溫。截至8月的過去三個月（美國政府停擺前可取得的最新數據－稍後會詳細介紹），平均每月新增就業人數約2.9萬個，低於去年同期約8.2萬個。失業率也略有上升，從年初的4.0%升至8月最新數據的4.3%。

如圖 3 所示，過去一年失業率上升幅度最大的產業是那些與整體需求密切相關的產業：休閒與旅館業、製造業以及零售業。同時，政府部門、教育及醫療服務業的失業率也有所上升，這反映出公部門的裁員以及疫情期間各項支持措施的逐步取消。

同時，儘管人們擔心人工智慧可能會導致失業率上升，但包括麻省理工學院近期研究在內的多項研究表明，人工智慧對就業的影響迄今為止仍然有限⁵。同時，目前幾乎沒有證據顯示人工智慧投資正在創造大規模的就業機會。例如，資料中心建設在施工階段需要大量勞動力，但一旦設施投入運營，所需的營運人員相對較少⁶。總而言之，這凸顯了當前經濟的雙速特性——投資強勁，但就業增長緩慢。

近期動態：政策及政治風險可能增加市場波動

分析團隊認為，這種經濟兩極化將在未來數月內繼續成為市場的主導力量。然而，頭條新聞風險可能會在短期內為市場帶來波動。在最後一季中，有兩個關鍵來源值得關注：持續中的美國政府關門事件，及美中貿易緊張關係的升級。

美國政府停擺造成數據缺失，並可能導致長期失業

一如過往，這次停擺關門最終會結束，但有幾個差異值得投資者注意：

1. 勞動力市場影響： 美國總統特朗普計畫在年底前永久性裁減 30 萬個聯邦職位，這表明臨時的停職休假可能會演變成持久性的失業，這將與過去的關門事件有所不同。聯邦政府的就業人數自年初以來已減少約 94,000 人，這無疑對本已降溫的勞動力市場增加了進一步的壓力。然而，要在短短三個月內達成年底目標，還需要裁減約 20 萬個額外職位，這在時間及規模上都是一個重大挑戰。
2. 數據中斷： 關門造成了政策制定者及市場的經濟數據空白。由於關鍵統計機構關閉，官方數據發布延遲，美聯儲對經濟狀況的能見度受限。在這種環境下，美聯儲極不可能偏離其先前釋出的寬鬆路徑 訊號——目前預計年底前減息 50 個基點。此外，政府關門造成的扭曲也可能在短期內推高失業率，這可能會進一步強化中央銀行採取漸進式寬鬆政策的傾向。

美中貿易緊張及關稅不確定性仍將持續

同時，美中貿易緊張關係的升溫及更廣泛的美國關稅不確定性，仍然是潛在的市場波動來源：

• 例如，在 10 月初，中國收緊了對稀土及其他關鍵礦物的出口管制，促使美國做出回應，包括威脅對中國商品加徵高達 100% 的關稅。這一來一往的交換引發了市場拋售 — S&P 500 在 10 月 10 日下跌了 2.7% — 但在幾天後特朗普總統收回部分言論後，市場隨即反彈。這事件凸顯了儘管更廣泛的經濟保持穩定，市場對於貿易摩擦的敏感度仍然極高。
• 更廣泛而言， 11 月將是事件密集的月份，有幾項關鍵事件在地平線上 — 包括特朗普總統及中國國家主席習近平可能在亞太經合組織峰會（ 10 月 31 日至 11 月 1 日）上的會面、美國最高法院對現有關

當前環境預示「通脹型增長」體系持續，支持具風險性資產

勞動力市場的降溫及持續的不確定性，正促使美聯儲 及美國政府繼續執行更寬鬆的貨幣及財政政策。這種寬鬆傾向若能結合強勁的人工智能投資，理應能持續支持美國的經濟增長。類似的趨勢也在全球展開：

• 在中國，人工智能及先進技術的強勁投資正帶動經濟增長，因為中國科技公司正努力追趕美國。（更多資訊：9 月CIO 投資思維：中國 AI 佈局 — 投資當下，收穫未來）
• 在歐洲，隨著各國政府優先考慮基礎設施、國防及能源安全，財政政策已轉向更具支持性。更多資訊：5 月 CIO 投資思維：歐洲財政刺激能否真正推動經濟增長？）
• 在日本，新當選的首相高市早苗一直支持財政刺激措施，特別是在國防及科技等戰略領域。

展望未來，刺激性的財政環境應有助於維持經濟增長穩定，但也會使通脹居高不下，這代表我們有機會仍將處於「通脹增長」階段，對股票及其他風險資產普遍有利。上季度的市場「全盤上漲」整體現這一點 — 而我們的風險自選投資組合 Powered by StashAway 也從中受益。

（更多資訊請參閱：StashAway 2025 年第三季度回報）

在這一輪「全盤上漲」中，黃金表現特別突出，今年漲幅高達66%。如 圖 5 所示，黃金今年的表現是近百年來第二強勁的，僅次於1979年石油危機後的那波漲勢。鑑於如此巨大的漲幅及極高的持倉水平，短期波動性可能會出現 — 正如過去一周的回調所表明的那樣。即便如此，我們認為黃金的長期前景依然穩固，因為包括央行需求、財政不確定性以及黃金作為投資組合多元化工具的作用在內的結構性因素將繼續支撐這一資產。在通脹居高不下且政策寬鬆的環境下，黃金仍然是多元化投資組合中有價值的對沖工具。

隨著市場進入2025年的最後階段，機會與風險並存。強勁的投資動能、穩定但略顯不均衡的成長以及寬鬆的政策環境，為風險資產提供了有利的背景 — 儘管政治及貿易問題仍是關注焦點，市場波動在所難免。對於長期投資者而言，分散投資於各類資產仍是屏蔽市場噪音、專注於長期訊號的最佳途徑。

詞彙表

政策寬鬆（Policy easing）

政策制定者採取行動刺激經濟活動，例如透過減息來降低信貸成本，或透過增加政府支出及減稅來為經濟注入更多資金。

資本支出（Capital expenditure）

公司用於固定資產（例如建築物、設備及基礎設施）的支出。在人工智慧領域，這包括資料中心以及訓練及運行模型所需的晶片的支出。

超大規模資料中心營運商（Hyperscalers）

經營龐大雲端及人工智慧基礎設施的全球最大科技公司。它們在資料中心、晶片及網路方面的投資支撐著當今數位經濟的大部分，並推動了當前的人工智慧支出熱潮。主要參與者包括亞馬遜、微軟、谷歌、Meta 及甲骨文。

財富效應（Wealth effect）

當人們的資產（例如股票或房地產）價值增加時，他們往往會增加支出。財富成長會提振消費者信心並支持經濟成長，而資產價格下跌則會產生相反的效果。

消息風險（Headline risks）

可能引發市場突然且劇烈反應的事件或發展，通常由新聞頭條所驅動。這些風險會影響投資者情緒，並導致金融市場波動。

通脹增長成長（Inflationary growth）

一種經濟體制，其特徵是總體物價水準隨著經濟產出的成長而上升。這意味著經濟成長，但物價也在上漲。

財政刺激（Fiscal stimulus）

政府為提振經濟活動所採取的措施，通常透過增加公共支出或減稅來實現。其目標是在經濟低迷時期鼓勵消費及投資，以支持經濟成長。

參考資料

1. J.P. Morgan Asset Management. (2025). Is AI already driving US growth? Retrieved from: https://am.jpmorgan.com/us/en/asset-management/adv/insights/market-insights/market-updates/on-the-minds-of-investors/is-ai-already-driving-us-growth
2. Fortune. (2025). Data centers accounted for all of US GDP growth in early 2025, says Harvard’s Jason Furman. Retrieved from: https://fortune.com/2025/10/07/data-centers-gdp-growth-zero-first-half-2025-jason-furman-harvard-economist/
3. McKinsey & Company. (2025). The cost of compute: A $7 trillion race to scale data centers. Retrieved from: https://www.mckinsey.com/industries/technology-media-and-telecommunications/our-insights/the-cost-of-compute-a-7-trillion-dollar-race-to-scale-data-centers
4. Morningstar. (2025). This is an AI boom, not a bubble, says Alger Funds CEO Dan Chung. Retrieved from: https://www.morningstar.com/markets/this-is-an-ai-boom-not-bubble-says-alger-funds-ceo-dan-chung
5. MIT Sloan School of Management. (2025). How artificial intelligence impacts the US labor market. Retrieved from: https://mitsloan.mit.edu/ideas-made-to-matter/how-artificial-intelligence-impacts-us-labor-market
6. The Wall Street Journal. (2025). AI data centers create jobs — just not as many as you think. Retrieved from: https://www.wsj.com/tech/ai-data-center-job-creation-48038b67
7. Reuters. (2025). US government shed 300,000 workers this year, Trump’s HR chief forecasts. Retrieved from: https://www.reuters.com/legal/litigation/us-government-shed-300000-workers-this-year-trumps-hr-chief-forecasts-2025-08-14/
8. Bloomberg. (2025). China tightens exports of rare earths and related technology. Retrieved from: https://www.bloomberg.com/news/articles/2025-10-09/china-tightens-exports-of-rare-earths-and-related-technology