四月 CIO 投資思維：軟件行業面臨「重啟」？
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即使伊朗局勢持續僵持，地緣政治風險依然高企，市場已開始消化這些短期噪音。看穿新聞表象，你會發現 AI 等核心趨勢正決定著資金的流向與板塊的起伏。
這種轉變顯著反映在美國軟件股上。該板塊在過去數月經歷了回調，較近期高位跌幅高達 37%。此次拋售反映了市場對 AI 引發的行業顛覆、定價壓力，以及傳統「軟件即服務」（SaaS）模式能否持續的擔憂。然而，在表面現象之下，實際情況則更為複雜。
今個月 CIO 投資思維中，我們將探討軟件股的拋售是反映了基本面，還是反應過度，並分析該板塊中哪些領域擁有更穩固的根基。
關鍵要點
- 軟件板塊的拋售主要源於投資者憂慮引發的估值重塑，而非企業盈利基本面的惡化。 儘管股價從高位回落，但企業盈利表現卻大相徑庭。分析師對盈利的預測雖有所下調，但其幅度遠不及股價的跌幅。換言之，市場定價的反應快於基本面。這一點至關重要，因為由情緒驅動的「估值收縮」（Multiple Compression，即投資者對每單位盈利願支付的價格下降）在情緒轉變後往往能迅速逆轉；相反，若盈利表現確實惡化，則需要更長時間才能修復。
- 並非所有軟件企業都會受到 AI 的同等威脅。 具規模且成熟的大型企業擁有足夠的技術實力與產品深度來吸收 AI 帶來的變革，而非被其取代。某些細分板塊（如網絡安全）甚至展現出更強的防禦性，因為 AI 的普及擴大了網絡攻擊的範疇，進而推動結構性需求增長。當然，即使是在防禦性較強的軟件細分領域，不同企業的表現亦存在顯著差異，這使得投資者難以預先識別最終的贏家與輸家。
- 歷史證明企業能從變革中蛻變，目前市場對軟件板塊的負面情緒顯然反應過度。回顧以往的技術變革——從實體零售轉向電子商務，或從傳統廣播轉向串流媒體——雖然淘汰了部分固守傳統的企業，但也孕育了能夠適應變化的新贏家。AI 對軟件業的影響或將遵循類似模式。對於長期投資者而言，這意味著應繼續留在場內，並傾向於選擇結構性根基清晰的領域，而非全盤撤出。
（文章末尾附有詞彙表，解釋文中使用的術語。）
估值重塑，而非基本面崩潰
美股軟件板塊自去年底以來大幅回調。直接誘因是 1 月份以 Anthropic 為首的一系列 AI 產品發佈，這令市場擔憂已在業內萌芽的顛覆性威脅將成現實：即自動化 AI 代理將取代傳統按「人頭計費」模式下，原先由員工負責處理的工作任務。 （我們將在後文詳述此點）。隨之而來的拋售是該板塊數十年來最嚴重的非衰退性回調之一，使軟件股在標普 500 指數中的權重從 12% 降至 8%。
然而，分析師的預測呈現了另一種景象。儘管市場憂慮 AI 的威脅，但自去年 9 月底以來，一籃子軟件股的未來 12 個月預測銷售額仍持續穩步上揚，累計升幅約 11%，且在整個拋售潮期間幾乎沒有出現動搖。
市場研究公司 Gartner 預測，今年全球軟件支出將增長 14.7%，較 2025 年 11.5% 的增幅有所加速。如圖 1 所示，未來 12 個月的預測盈利波動較大，在攀升約 20% 後出現部分回落；截至 4 月底，該指標仍較初始水平高出約 12%。
圖1：軟件股股價的跌幅遠超其營收與盈利預期。 (資料來源：StashAway、彭博。註：廣義軟件板塊以標普北美擴展科技軟件指數 (SPNASEUT Index) 為代表。數據截至 2026 年 4 月 24 日。)
同期，該廣義指數價格跌幅超過 35%，儘管近幾週已收復部分失地。當股價跌幅顯著超過盈利與銷售預測時，其核心驅動因素顯然是估值倍數（即投資者對每美元未來盈利願支付的溢價）的收縮，而非盈利基本面轉差。
廣義軟件板塊的 12 個月預測市盈率（P/E）已從 2025 年 7 月的約 38 倍，修正至目前的約 22 倍 —— 較其約 34 倍的長期平均水平低出約 30%。如圖 2 所示，該板塊目前的估值已極為接近標普 500 指數（約 21 倍）。
圖 2：儘管盈利增長更高，軟件板塊的估值已與大市趨於一致。 (資料來源：StashAway、彭博。註：廣義軟件板塊以標普北美擴展科技軟件指數 (SPNASEUT Index) 為代表。數據截至 2026 年 4 月 24 日。)
儘管盈利預測有所下調，市場共識仍預計廣義軟件板塊今年的未來 12 個月每股盈利（EPS）增長約 33%，顯著高於標普 500 指數約 25% 的增幅。簡而言之，儘管軟件板塊的盈利增長持續領先大市，其目前的估值倍數卻已回落至與標普 500 指數相若的水平。
這種價格與基本面之間的差距至關重要，因為兩者的復甦路徑截然不同。由情緒驅動的「估值收縮」往往能迅速逆轉——只需連續數季盈利達標，或有證據顯示 AI 的威脅並非如預期般廣泛即可。相比之下，若基本面盈利確實惡化，則需要漫長且艱難的過程才能走出谷底。
隨著第一季度財報陸續公佈，若企業業績符合預期並維持前瞻指引，目前價格與基本面脫節的現象將難以持續，市場將更難忽視其投資價值。事實上，微軟（Microsoft）最新的財報印證了這一觀點：其整體營收按年增長 18%，超出市場預期；而涵蓋 Microsoft 365 與 Dynamics 的「生產力與商業流程」業務部門，營收增幅亦達 17%2。這顯示市場先前所預期並反映在定價中的基本面惡化，至今尚未成為現實。
並非所有軟件企業皆受同等影響
儘管此次拋售潮席捲了整個板塊，但部分企業與細分領域的優勢顯然被市場低估。憑藉其龐大的業務規模、深厚的產品底蘊、產品的本質屬性，或是其背後的結構性需求，這些公司展現出了比市場預期更穩固的競爭地位。
以下我們探討兩個市場反應明顯過度的領域：大型軟件股與網絡安全。
大型軟件股：基本面依然穩健
引發拋售的核心恐懼源於生存危機：市場憂慮自動化 AI 代理將取代傳統按「人頭計費」模式下，原先由員工負責處理的工作任務，進而徹底侵蝕軟件企業的營收基礎。傳統軟件通常按席位定價：企業為每位使用 CRM、項目管理工具或財務平台的員工支付費用。若 AI 代理能在無需人工參與的情況下執行任務，按人頭授權的潛在市場將急劇萎縮。對於營收依賴「知識型勞動力人數」的公司而言，這確實是嚴峻的結構性威脅。
然而，微軟（Microsoft）、Salesforce 或甲骨文（Oracle）等龍頭企業的防禦能力遠比市場所想的更強。他們擁有雄厚的研發資源，能將 AI 轉化為原生的產品功能，而非被其顛覆。此外，深厚的企業關係與多年期合約增加了客戶的轉換成本，並提高了營收的可預見性。相比單一功能的工具，多元化的產品組合也讓 AI 代理難以進行全面取代。
數據也印證了這一點：自 2025 年 9 月底以來，大型軟件公司的預測盈利上調了 14%，而廣義軟件行業僅為 9%。這表明市場龍頭的盈利預期比其他企業更具韌性。若顛覆已反映在營收層面，我們理應看到預測收入出現下滑。
但圖 3 顯示事實並非如此。自拋售潮開始以來，大型軟件公司的預測收入增長了近 12%，遠高於標普 500 指數 7.5% 的增幅。現階段，市場定價正反映著一種尚未被基本面數據證實的顛覆。
圖 3：軟件板塊的營收增長預期持續領先大市。 (資料來源：StashAway、彭博。註：廣義軟件板塊以標普北美擴展科技軟件指數 (SPNASEUT Index) 為代表; 大型軟件股以標普 500 軟件行業 GICS 三級指數 (S5SOFT Index) 為代表。 數據截至 2026 年 4 月 24 日。)
網絡安全：結構性支撐與短期逆風並存
在廣義的軟件體系中，網絡安全佔據著截然不同的結構性地位。安全支出的規模取決於受保護數碼基礎設施的規模與複雜性，而非企業的人員編制。隨著 AI 技術的演進，這些基礎設施正不斷擴張：雲端工作負載、數據庫以及具備獨立身份與訪問權限的 AI 代理日益增多，進而衍生了更多潛在漏洞。
與此同時，威脅環境亦同步升級。根據 CrowdStrike 最新的《全球威脅報告》，2025 年由 AI 驅動的攻擊行為較前一年激增 89%3。此外，高達 82% 的監測案例屬於「無惡意軟件攻擊」——這意味著攻擊者是通過合法的憑證與受信任的身份流進入系統，而非使用傳統攻擊工具，這使得偵測難度更高，也對安全平台提出了更嚴苛的要求。
全球擁有採購預算的決策者亦深有同感。下方的圖 4 顯示了 2026 年世界經濟論壇的一項調查結果，在涵蓋 99 個國家、近 900 名受訪者中4，高達 87% 的人表示 AI 帶來的安全漏洞在過去一年中顯著增加。
圖 4：日益嚴峻的網絡安全風險，為該板塊提供了強而有力的支撐。(資料來源：世界經濟論壇 ，《2026年全球網絡安全展望報告》。註：世界經濟論壇共收到 873 位受訪者的回覆，包括來自 99 個國家的企業管理層 (C-suite)、學者、公民社會成員以及公共部門的網絡安全領袖。 )
網絡安全公司還受益於強大的「護城河」，使其產品較其他軟件更難被取代。他們多年來在實戰環境中累積的防禦數據，是新興工具難以輕易複製的。此外，這些平台一旦嵌入企業架構便極難撤換：監管機構要求業務連續性，審計師需要合規記錄，且一旦出錯的代價過於沉重，絕大多數企業都不願冒險切換供應商。簡而言之，這些工具並非企業會輕言更換的對象。
在結構性需求強勁的同時，短期內亦出現了一些小波折。由於企業對 IT 採購普遍持審慎態度，甚至影響了非必要性的支出，網絡安全板塊的預測收入在近幾個月有所下調。但在我們看來，這種短期的營收壓力更多是受預算週期（Budget Cycle）影響，而非代表網絡安全解決方案的整體需求方向有所改變。
板塊內部的差異化，意味著選股的難度遠比表面所示更高
即便是在防禦性較強的軟件細分領域，企業間的表現亦可能大相徑庭。下方的表 1 顯示了部分大型軟件公司按子行業分類的數據，對比了過去 6 個月內市場對其收入及盈利預測的修訂情況，從中可以清楚看到個別企業基本面的走勢分歧。
表 1：AI 正重塑軟件板塊的營收與盈利預期，惟各企業受惠程度並不均衡。(資料來源：StashAway、彭博 。註：數據截至 2026 年 4 月 24 日。 )
以網絡安全領域為例，分析師對各企業收入與盈利預期的修訂已出現分歧；在某些情況下，同一家公司內部的兩項指標甚至朝不同方向修正。同樣的模式也出現在企業級 SaaS 板塊，部分公司獲得了評級上調，而另一部分則面臨預測下調。換言之，板塊的結構性順風（Structural Tailwind）未必能轉化為公司層面的穩定表現——而驅動這種表現分歧的因素，往往難以預先洞察。
技術變革的歷史啟示：拋售潮後的真相
俗語有云：「歷史不會重演，但往往有其規律。」過往的技術變革經驗顯示，市場傾向將新技術視為對整個行業的生存威脅，而這種定價反應往往過於激進。更常見的結果是行業內部的重組：缺乏防禦能力的弱者被淘汰，而擁有結構性優勢的企業則能順勢轉型，最終脫穎而出。以下兩個案例足以說明此規律。
案例一：實體零售並未因電商崛起而崩塌
當 Amazon 在 2000 年代迅速擴張時，主流觀點認為實體零售已走向終結。事實也的確如此：隨著電商滲透率不斷提升，線上銷售額佔美國零售總額比例從 2010 年的約 4% 飆升至 2025 年的 16% 以上5，導致 Sears 和 Toys R Us 等傳統零售商在 2010 年代相繼宣告破產。單純依賴實體貨架的競爭優勢已逐漸消逝。
然而，實體零售並未消失，真正的贏家是那些將線下足跡轉化為「全渠道（Omnichannel）」優勢的企業。以 Walmart 為例，即使在 Amazon 快速擴張期間，其營收仍從 2010 財年的 4,080 億美元增長至最近一財年的 7,130 億美元6。關鍵在於其成功整合了店網、物流、供應鏈及數碼渠道，使實體店轉化為取貨與配送的戰略資產，而非歷史包袱。
案例二：傳統媒體如何應對串流媒體衝擊
Netflix 於 2007 年推出串流服務時，有線電視和廣播仍主導市場。隨後十年，觀影習慣徹底轉向按需平台。到 2025 年 5 月，串流媒體在美國的總觀看時間已超越廣播與有線電視的總和7——這在 Netflix 創立之初幾乎是不可想像的里程碑。
然而，擁有深厚內容庫（Content Libraries）的媒體巨頭最終找到了突圍之路。迪士尼（Disney）於 2019 年推出 Disney+，僅用 16 個月訂閱人數便突破 1 億大關8；華納兄弟探索（Warner Bros. Discovery）亦成功擴張其旗下的 HBO 及更廣泛的內容資源，全球訂閱用戶同樣達到約 1 億規模。隨後，市場形成了以 Netflix、Amazon Prime Video 及少數具備規模優勢的平台為主導的格局，其核心護城河在於那些新進對手難以在短期內複製的內容儲備。雖然整體的營收模式有所壓縮，但具備內容實力與發行優勢的企業已成功轉型，並開發出多元化的內容變現路徑。
我們對軟件股拋售潮的觀點
目前的市場反應似乎對軟件股採取了「一刀切」的拋售策略，並未區分哪些企業面臨結構性風險，哪些則具備韌性。至少到目前為止，基本面數據並不支持如此劇烈的市場反應。歷史經驗顯示，過去的技術變革往往遵循一致的模式：初期瀰漫著廣泛的悲觀情緒，隨後是行業重組，最終形成「適應者」與「被淘汰者」的分野。AI 對軟件業的影響預計亦將遵循類似軌跡。
對於長期投資者而言，這意味著應繼續留在場內，並傾向於配置結構性根基最穩固的領域（特別是大型軟件股與網絡安全），而非對整個軟件板塊執行「Ctrl+Alt+Delete」。
筆者
Stephanie Leung，集團投資總監
Stephanie 及其團隊負責監督 StashAway 提供的全系列投資產品與組合 。她擁有超過 20 年跨資產類別的投資專業知識 。在 2020 年加入 StashAway 之前，她曾於高盛（Goldman Sachs）及區內規模達數十億美元的家族辦公室管理投資組合 。
Justin Jimenez，宏觀及投資研究主管
Justin 在經濟與投資研究領域擁有超過 10 年經驗，負責協助架構投資辦公室對全球經濟及資產類別的觀點 。在 2022 年加入 StashAway 前，曾於彭博（Bloomberg）擔任經濟學家 。
詞彙表
軟件即服務 (SaaS)
一種透過互聯網提供軟件服務的商業模式。客戶以定期（通常為按月或按年）付費的方式訂閱，以獲得軟件的使用權。
轉換成本 (Switching Costs)
指客戶從現有產品或服務切換至另一競爭對手時，所面臨的資金與營運負擔。當轉換成本高企時，即便市場上有其他選擇，客戶往往也會因遷移成本高於潛在收益而選擇留守。
潛在市場規模 (Addressable Market)
指特定產品或服務所能觸及的潛在客戶總數或總營收規模。
營收預見性 (Revenue Visibility)
指一家公司未來收入的可預測程度。例如，長期的商業合約能讓企業對未來的現金流有更清晰的掌握。
護城河 (Moat)
指企業保護其市場份額免受競爭對手侵害的持久性競爭優勢。護城河的來源可能包括專有數據、技術壁壘或深厚的客戶關係。
估值倍數 (Multiple)
投資者願意為企業的每單位盈利、收入或其他財務指標所支付的價格。例如，若一家公司每股盈利為 $1 美元，而股價為 $25 美元，其盈利倍數（市盈率）即為 25 倍。
每股盈利 (Earnings per Share, EPS)
公司總利潤除以其發行在外的股份總數。例如，若公司利潤為 1,000 萬美元，發行股份為 500 萬股，則其每股盈利為 $2 美元。
參考資料
- Gartner. (2026). Gartner Forecasts Worldwide IT Spending to Grow 10.8% in 2026, Totaling $6.15 Trillion. Retrieved from: https://www.gartner.com/en/newsroom/press-releases/2026-02-03-gartner-forecasts-worldwide-it-spending-to-grow-10-point-8-percent-in-2026-totaling-6-point-15-trillion-dollars
- Microsoft Corporation. (2026). Microsoft Fiscal Year 2026 Third Quarter Earnings Press Release. Retrieved from: https://www.microsoft.com/en-us/investor/earnings/fy-2026-q3/press-release-webcast
- CrowdStrike. (2026). 2026 Global Threat Report. Retrieved from: https://go.crowdstrike.com/rs/281-OBQ-266/images/CrowdStrike-2026-Global-Threat-Report.pdf
- World Economic Forum. (2026). Global Cybersecurity Outlook 2026. Retrieved from: https://www.weforum.org/publications/global-cybersecurity-outlook-2026/
- Federal Reserve Bank of St. Louis. (2026). E-Commerce Retail Sales as a Percent of Total Retail Sales (ECOMPCTSA). Retrieved from: https://fred.stlouisfed.org/series/ECOMPCTSA
- Walmart Inc. (2026). Walmart Reports Q4 and Full Year FY2026 Results. SEC Filing (8-K), 19 February 2026. Retrieved from: https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/104169/000010416926000032/earningsreleasefy26q4.htm
- Nielsen. (2025). Streaming Reaches Historic TV Milestone, Eclipses Combined Broadcast and Cable Viewing for First Time. Retrieved from: https://www.nielsen.com/news-center/2025/streaming-reaches-historic-tv-milestone-eclipses-combined-broadcast-and-cable-viewing-for-first-time/
- The Walt Disney Company. (2021) Disney+ Tops 100 Million Global Paid Subscriber Milestone. Retrieved from: https://thewaltdisneycompany.com/press-releases/disney-tops-100-million-global-paid-subscriber-milestone/
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