2026 宏觀展望：拋開雜音 回歸「事實」(FACTs)

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展望 2026 年，一如 << 2025 市場前瞻 | 迎接財政新常態 過上「FAT」年 >> 所提及，擴張性的財政政策、AI 產業的爆發性增長，以及特朗普政府不斷演變的施政方向，正共同主導全球經濟格局。在美國中期選舉前，受惠於前置的財政支持與強勁的 AI 投資紅利，加上特朗普刺激政策的推動，今年上半年經濟表現預計將異常強勁。

未來一年的觀察重點在於中國。中國經濟若能成功止跌回穩，對全球增長、通脹及市場的影響力將更勝以往。

今期 CIO 投資思維中，我們詳盡分析「FACTs」框架，帶你預見 2026 年宏觀環境與市場格局的轉變。

關鍵內容

• 財政刺激：2026 年經濟增長的強心針。在美國，《大而美法案》（The One, Big, Beautiful Bill；簡稱 OBBB）法的稅改法案將有效提升家庭稅後收入與消費實力；與此同時，先前因第四季停擺而遞延的政府支出也將在年初回升。這兩股力量將形成強大的財政動能，抵銷上半年勞動市場降溫的衝擊。此外，全球主要經濟體普遍採取的擴張性財政政策，也將同步支撐全球經濟增長。

• AI 投資良性循環與特朗普的施政議程。AI 仍是市場主軸，其角色已從股價推手演變為實質的經濟貢獻者。目前 AI 投資週期依然旺盛，數據中心建設、半導體需求及軟體應用普及正共同推動這一增長。要維持此良性循環，關鍵在於技術持續突破、企業展現明確的獲利回報，以及融資管道的暢通（特別是大型營運商已轉向債市為資本開支籌資）。

• 特朗普上半年的核心目標明確：全力衝刺中期選舉。這意味著政府將採取「讓經濟熱起來」的擴張策略，側重於選民有感的直接措施：包括減稅、放鬆監管，以及一系列提振家庭與企業信心的方案。若新任美聯儲主席展現出更明顯的「鴿派」立場，將進一步強化這種財政與貨幣政策協同的傾向。即便這些舉措未必能徹底扭轉長期的經濟前景，但在勞動力市場降溫之際，這些工具仍能有效支撐上半年的增長動能。

• 重啟中國視角：2026 年全球宏觀格局的核心變數。2026 年是必須密切關注中國的一年。儘管復甦腳步尚不一致，但中國經濟一旦企穩 — 無論是受政策支撐或 AI 等高科技產業帶動 — 都將對全球格局產生顯著影響。我們的基準預期是中國將緩步復甦，這有助於緩解全球通脹壓力；但若中國經濟增長超預期並擺脫通縮，則可能侵蝕美國的通脹緩衝空間，讓美聯儲的寬鬆路徑充滿變數。

• 2026 市場展望：積極配置與結構性多元化。整體而言，2026 年的宏觀環境對市場相對有利。擴張性財政與美聯儲的寬鬆政策，將為股市（尤其是上半年）營造積極的運行環境，即便波動在所難免。此外，這種財政環境也確立了黃金作為結構性對沖工具的長期價值。只要 AI 投資循環持續，它仍是增長的核心引擎；而配置中國市場，既能參與全球 AI 競賽，也能為高度集中於美國科技股的組合提供關鍵的防禦性收益。

（本文所使用的術語詳見文末詞彙表）

財政動能：2026 年將迎來強勁的擴張週期

首先關注財政政策，這是我們「FAT」框架的第一大支柱。2026 年預計將以強勁的財政擴張開局，這股政策力道將為經濟增長 — 特別是美國市場 — 提供關鍵支撐。

特朗普於 2025 年 7 月通過的全面稅改與支出方案（OBBB），將透過稅收優惠與支出撥款顯著提振終端需求。其次，2025 年第四季長達 43 天的政府停擺導致聯邦支出積壓，這部分資金預計將在 2026 年初集中發放。這種「前置式」的財政紅利將形成強大的支撐，即便在勞動力市場降溫的背景下，依然能有效穩住消費大盤。

圖表 1 清晰展示了本次刺激的規模。財政措施預計將在 2026 年第一季為美國 GDP 貢獻約 2.8 個百分點¹，其支持強度足以與過去經濟危機時期相提並論。雖然隨著補償性支出回歸常態，增長動能會有所放緩，但在第一季的爆發性增長後，受惠於 OBBB 的法案撥備與持續的高聯邦支出，全年財政環境仍將維持擴張態勢。

圖 1：上半年美國財政支持力度已達「危機級別」

在 11 月中期選舉前的上半年，政府可能還會推出其他針對性措施，例如特朗普大力宣傳的 2,000 美元「關稅支票」或加速聯邦支出 。

若這些措施落實，初步估計其規模可達 GDP 的 1% 至 2%，將成為一筆數額可觀的一次性財政刺激 。雖然在年中推出並非絕無可能，但該提議仍存在極大不確定性，主因在於它需要國會批准，且部分共和黨內部人士因擔心成本過高而已表示反對 。即便最終沒有這些額外刺激，現狀仍顯示政府政策將維持支持性立場，預計財政赤字將由 2025 年佔 GDP 的 6% 擴大至 2026 年的 6.4% 。

一個更長遠的課題：美國債務路徑取決於經濟增長

儘管短期刺激政策能提供一定支撐，但美國債務可持續性的長遠問題依然存在 。目前政府的實際利率維持在約 3.3% 的溫和水平，且債務平均年期約為六年，因此借貸成本上升對整體融資成本的影響將是循序漸進的，並不會即時反映 。

如圖表 2 的模擬圖示，即使長期收益率持續飆升至 6%（自 2000 年以來的最高水平），實際利息成本也只會緩步上升，而非驟然暴增 。

圖 2：長期利率走高將逐步墊高全美融資成本

目前美國的債務水平已接近 GDP 的 100%，若缺乏有效的財政整頓或其他調整措施，其最終走向將取決於美國能否透過經濟增長擺脫債務負擔。AI 驅動的生產力提升或許能在此發揮作用，重現 90 年代末至本世紀初生產力加速增長的動能。

強勁的名義 GDP 增長（約 4% 或更高）將有助於穩定債務比率，使經濟增長跑贏利息支出。若缺乏這項利好因素，調整便須來自其他方面：財政整頓、長期債券殖利率上升、美元走弱，甚至可能採取類似量化寬鬆（QE）的干預措施。

非美國獨有：財政積極主義正走向全球

正如我們在 2025 年所見，各國政府轉向更積極的刺激政策已成為全球趨勢：

• 在日本：新任首相高市早苗致力於維持經濟再通脹，其支出計劃讓人聯想到「安倍經濟學」時代（參見更多 CIO 投資思維：《走出「失落三十年」陰霾 — 日本重新彈起》）。
• 在歐洲：德國及其他歐元區經濟體正放寬對國防、基礎設施和產業轉型的財政限制（參見 CIO 投資思維：歐洲財政刺激能否真正推動經濟增長？）。
• 在中國：政府已發出信號，將採取「更積極」的財政政策來支持增長2。鑑於中國最新的五年規劃著重於提振內需，短期措施預計將進一步強化這些優先事項。

圖表 3 顯示，在多個主要經濟體中，2026 年的財政預算預計將比疫情前的平均水平更具擴張性，部分國家的赤字甚至會比 2025 年進一步擴大。總括而言，這顯示財政政策在 2026 年仍將是全球主要經濟體的關鍵驅動力。

圖 3：全球赤字常態化，多國財政缺口仍遠超疫情前水平

AI：規模龐大，不容有失

AI 是我們「FAT」框架的第二支柱，其對市場與經濟增長的影響力正不斷攀升 。在過去一年左右，AI 在市場與宏觀層面都展現了系統重要性 — 既驅動了美股的大部分漲幅，也貢獻了近期 GDP 增長的大部分 ：

• 股市方面：「AI 複合體」（即「Magnificent Seven」及其周邊生態系統）目前約佔標普 500 指數市值的 37%，而前 10 大美股（全部與 AI 相關）佔比更達 41% 。

• 增長方面：其貢獻同樣驚人。資訊處理設備與軟件投資（約佔 GDP 的 4%）貢獻了 2025 年上半年實質 GDP 增長的約 92% 。若剔除這一類別，實質 GDP 的年增長率僅為 0.1% 。

要理解這部引擎能否持續運轉，將 AI 週期視為一個自我強化的良性循環會很有幫助，如圖表 4 所示 。我們將在下文探討這個循環的每個環節。

圖 4：AI 產業的增長引擎，資本投入與回報的良性循環

AI 技術突破持續推動前沿發展

AI 循環中的「突破」環節依然錨定在「縮放法則」(Scaling Laws) 上：投入越多的數據與算力進行訓練，性能便會呈現跳躍式提升，而非漸進式進步 。更重要的是，研究人員繼續發現新的縮放法則（例如在預訓練和後訓練階段），進一步擴展了發展前沿 。來自 OpenAI、Anthropic 及 Google Gemini 3 類別的最新模型，在推理、編碼及多模態基準測試中均樹立了新標準，相關進展如圖表 5 所示 。

基礎設施層面的創新亦在加速 。Nvidia 和 AMD 都承諾每年更新數據中心 GPU 平台，有效地將傳統 2 至 3 年的升級週期壓縮為一年一度的節奏 。這種更快的硬件週期通過實現模型能力的持續提升，強化了技術突破的良性循環 。

圖 5：模型演進，AI 運算效能與邏輯能力的跨代躍升

AI 投資回報率正在增加

AI 良性循環的第二環節是這些資本開支 (capex) 是否產生了投資回報 (ROI)——目前的答案顯然是肯定的，不論是對於雲端巨頭還是早期企業採用者 。截至第三季，「Magnificent Seven」實現了 30% 的盈利增長3，不但超出預期，且較第二季有所加速 。

AI 已在特定應用場景中顯示出明確的 ROI，特別是軟件開發領域 。編碼相關的工作負載目前約佔總 Token 使用量的一半，整體 Token 消耗在過去一年增長了近 20 倍（如 圖表 6 所示），反映了現實世界的快速應用 。像 Cursor 這樣的公司，在一年內從零擴展到 1 億美元的年度經常性收入 (ARR)，說明了 AI 原生工具產生商業回報的速度驚人 。

科技公司亦報告稱，隨著更多工作流轉移到 AI 智能體 (AI agents)，生產力有所提高，營運成本亦有所降低 。隨著模型能力增強，我們預計 AI 採用將擴展到更廣泛的職能和場景，讓更多公司能大規模部署並實現回報 。

圖 6：落地加速，過去一年 AI Token 消耗量激增 20 倍

融資是 AI 建設中的關鍵週期性風險

這個循環的最後一個環節，亦是最具週期性的風險，在於 AI 建設的融資模式。目前的投資規模極為龐大：摩根士丹利估計，2025 年至 2028 年間4 全球數據中心的資本開支將增加約 2.9 萬億美元，當中約一半由科技巨頭的現金流支應，其餘則需依賴外部融資。

由於融資高度取決於信貸的可得性與成本，AI 週期對流動性、信貸條件及政策衝擊依然極為敏感。正因如此，融資成為整個循環中最易受宏觀波動影響的一環——任何金融條件的收緊，都可能直接拖慢部署進度（詳見 CIO 投資筆記：AI 熱潮是泡沫嗎？）。

只要流動性環境維持支持性，AI 週期應能繼續帶動市場表現及全球增長；然而，投資者亦須警惕，較高的財務槓桿會增加組合應對衝擊時的脆弱性。這亦為我們「FAT」框架的最後一根支柱——特朗普政策作出了鋪墊。

特朗普：為了贏得中期選舉，讓政策火熱運行

特朗普是我們最初「FAT」框架的第三支柱，我們預計中期選舉週期將主導他未來一年的大部分政策重心 。這點至關重要，因為他進入 2026 年時的淨支持率雖高於其第一任期同期水平（如圖表 7 所示），但正處於相同的下行軌跡 。我們認為這種由生活成本不滿所驅動的疲軟趨勢，將決定其行政當局在未來一年部署政策的方式5 。

圖 7：民調壓力與施政動能，支持率走勢迫使特朗普加大政策刺激

除了財政刺激，特朗普可能依賴其他快速、顯見且無需國會批准的政策槓桿

由於《OBBB》法案的財政提振已經就位，且任何新的刺激支票都取決於國會批准，政府可能會依賴一系列無需國會、能向家庭和核心支持者傳遞顯見信號的行政工具 ：

• 聚焦稅收減免與刺激：白宮可能會強調《OBBB》帶來的實得工資福利，包括取消加班費及小費的聯邦稅，以及調高州和地方稅扣除上限 。這些規定適用於 2025 年收入，並在 2026 年初申報稅收時體現，為中期選舉前的市場情緒提供及時提振 。
• 放寬監管：政府還可能在能源、環境規則或金融監督等領域採取針對性的監管放寬措施 。雖然監管流程需要時間，但發出轉向信號本身就能支持企業信心 。類似做法曾出現在 2017 年任期初期，是總統少數無需國會即可啟動的手段之一 。

在目前的「經濟兩極化」中— 強勁的 AI 驅動企業投資與股市牛市，與疲軟的就業市場形成鮮明對比 — 顯見的政策行動對於形塑家庭對經濟環境的感知至關重要（詳見 CIO 投資思維：《AI帶動「兩極化」經濟，減息週期將啟》）。

事實上，美國家庭繼續面臨生活成本壓力，圖表 8 顯示情緒在各方面均持續下降 。這凸顯了政策介入以穩定信心的必要性 。

圖表 8：美國家庭消費情緒已連續一年呈現下滑趨勢

新任美聯儲主席將塑造鴿派預期，但通脹仍是關鍵問題

特朗普雖無法直接控制貨幣政策，但他對下任美聯儲主席的人選正引起關注 。市場目前預期國家經濟委員會主席 Kevin Hassett 為領跑人6，普遍認為特朗普提名的任何人選都會傾向更寬鬆的政策 。

然而，任何繼任主席都必須面對經濟現實 。通脹目前距離 2% 的目標仍有距離，2026 年強大的財政脈衝可能會令需求保持強勁 。如圖表 9 所示，需求驅動型通脹仍佔核心 PCE 的約一半，這與迅速疲軟的勞動力市場並不相符 。工資增長亦保持在 3% 至 4% 的水平，足以令整體通脹高於目標 。

圖 9：勞動市場放緩下的抗通脹壓力

勞動力市場方面，雖然招聘確已放緩，但供應受限導致了「低入職、低離職」的環境 。達拉斯聯儲估計，隨著移民政策變化，維持失業率穩定所需的就業增長已降至每月約 5 萬個職位，遠低於歷史常規，與 2025 年至今平均每月約 5.5 萬個職位的增幅一致7 。這意味著即使標題就業數據走軟，美聯儲積極放寬政策的空間可能比想像中窄 。

中期選舉將決定特朗普政府的下半場走勢

隨著財政政策寬鬆且貨幣政策預計偏向鴿派，進入 11 月中期選舉前的政策背景廣義上是支持性的 。但由於通脹仍是選民首要關心的問題，且眾議院席位差距非常微弱（共和黨 219 席對民主黨 213 席），選舉結果仍具高度不確定性 。

歷史規律亦對執政黨不利。如圖表 10 所示，自 1938 年以來，除了兩次例外，中期選舉眾議院都會出現針對總統所屬政黨的席位流失，包括特朗普自己在 2018 年的任期 。

若失去眾議院控制權（即便保住參議院），將實質限制政府通過新財政或立法倡議的能力 。在那種情況下，政策環境將呈現出「跛腳鴨」總統的特徵，特朗普可能會將重心轉向貿易關稅和促成和平協議，這將影響年底的市場展望 。

圖 10：歷史鐵律，中期選舉對執政黨的政治挑戰

中國：2026 年及以後的潛在變量

中國是我們宏觀框架的最新成員，將去年的「FAT」框架擴展為「FACT」。我們認為中國的經濟路徑與 AI 進展，在 2026 年對全球環境的影響力將比近年更大 。

2025 年簡單回顧

中國在 2025 年全球市場中扮演了更顯眼的角色，儘管國內復甦仍不均衡 。

首先，中國在全球科技舞台上的重要性有所增加 。年初的「DeepSeek 時刻」展現了中國 AI 生態系統的快速進展，對全球市場產生了漣漪效應（詳見 CIO 投資思維：《中國 AI 佈局 — 投資當下，收穫未來》） 。同時，中國在電動車、機器人及生物科技領域的存在感亦持續增長 。

更重要的是，中國致力於發展自己的 AI 技術棧，多個基礎模型在基準測試中名列前茅（如圖表 5 所示） 。在貿易方面，中國亦採取了更強硬的談判立場，包括對稀土出口實施限制 。

然而，國內條件依然疲弱：通縮壓力揮之不去，房地產市場未見轉機，家庭信心仍處於低位（如圖表 11 所示） 。因此，政策制定者在很大程度上繼續維持寬鬆政策以支持經濟復甦 。

圖  11：財富效應受阻，房地產低迷持續壓制中國消費意願

即便如此，疲弱的宏觀環境並不代表股市全面疲弱 。行業間分歧擴大：儘管整體增長乏力，與 AI 及高科技相關的行業表現依然優異 。

市場預期突顯了這種分歧：資訊技術等科技相關行業的盈利增長預測超過 20%，遠高於廣義中國股市的 5% 。這反映了中國在硬件生產與大型電力基建方面的優勢，令其在整體經濟疲軟時仍能維持芯片、AI 硬件及工業技術的活躍度 。

中國的發展將影響全球宏觀背景

雖然許多投資者在過去幾年忽視中國市場，但我們認為 2026 年可能標誌著另一個週期性轉折的開始 。

我們的基準預測是緩慢穩定的企穩：政策制定者正努力防止經濟進一步走弱，而住房市場衰退與激烈的商業競爭將令通縮持續 。這應能控制全球商品及能源價格，並讓美國繼續執行擴張性政策 。

話雖如此，若中國復甦加速並開始產生通脹，美國所依賴的通縮緩衝將會消失 。更強勁的中國需求可能會推高商品價格，令美聯儲的減息路徑變得複雜，並增加美國家庭的生活成本壓力，從而縮窄特朗普政府的政策空間 。

中國亦面臨日益明顯的「經濟兩極化」，如圖表 12 所示 。舊經濟（房地產餘波）依然低迷，但由 AI、工業自動化及醫療創新引領的新經濟正在快速擴張 。中國正迅速成為先進製造業的全球領袖 。我們不預期轉變會一夜之間發生，但確實預見未來會有更明顯的復甦 。

圖 12：與美國相似，中國同樣面臨經濟兩極化

2026 宏觀展望：掌握「FACTs」四大關鍵，佈局投資新局

在財政主導、AI 進步、中國復甦和特朗普議程構成的「FACT」框架下，我們看到幾點啟示 ：

• 股市表現仍具支持，特別是在 2026 年上半年：擴張性財政政策配合美聯儲減息路徑，營造了有利於股市的環境。雖然政策宣佈和地緣政治可能帶來波動，但歷史顯示這種體制利好股票 。

• 在防禦性配置上，我們維持「金勝於債」的看法：公共債務高企與持續赤字令政府債券的長期吸引力受質疑，同時支持了對黃金等實體價值儲存的需求 。即便在 2025 年大漲 60% 後，這種背景依然支持將黃金納入多元化組合 。

• AI 尚未形成泡沫：目前的熱潮由實質資本開支、盈利增長和生產力提升驅動，與過往的投機泡沫不同 。只要良性循環持續，增長便有支撐，主要風險在於金融條件收緊令飛輪斷裂 。

• 中國配置具備雙重角色：增長與組合對沖：中國在 AI 競賽中與美國並駕齊驅，其股市有望受益。同時，中國 AI 進展亦能作為對沖工具，平衡過度集中美國科技股的風險 。

經得起時間考驗的投資真理：保持多元，堅持投資

當我們邁向 2026 年，我們在展望中強調的力量 — 財政政策、AI、中國和特朗普——將繼續形塑全球格局 。這些力量會創造機會，也會帶來波動，但長期投資的原則始終如一：保持多元配置、遵守紀律，並堅持投資 。

感謝你在投資旅程中的持續信任。StashAway 全體成員祝願你及你的家人擁有一個健康、充實且繁榮的一年 。

你的投資團隊

The StashAway Team

撰文者

Stephanie Leung，集團投資總監 

Stephanie 及其團隊負責監督 StashAway 提供的全系列投資產品與組合 。她擁有超過 20 年跨資產類別的投資專業知識 。在 2020 年加入 StashAway 之前，她曾於高盛（Goldman Sachs）及區內規模達數十億美元的家族辦公室管理投資組合 。

Justin Jimenez，宏觀及投資研究主管 

Justin 在經濟與投資研究領域擁有超過 10 年經驗，負責協助架構投資辦公室對全球經濟及資產類別的觀點 。在 2022 年加入 StashAway 前，曾於彭博（Bloomberg）擔任經濟學家 。

釋義

財政脈衝 (Fiscal impulse) 

衡量政府政策對經濟增長貢獻或削減的程度 。正向財政脈衝意味著新的支出或減稅措施正推動增長上行 。

資本開支 (Capex) 

企業投入於建築、設備及基礎設施等長期資產的資金 。

年度經常性收入 (ARR) 

訂閱制業務的關鍵指標，衡量公司預計每年從現有客戶獲得的預測收入 。

投資回報率 (ROI) 

衡量一項投資相對於其成本所產生的利潤或價值 。

超大規模雲端服務商 (Hyperscalers) 

指營運雲端計算與 AI 基礎設施的全球最大型科技公司，主要企業包括亞馬遜（Amazon）、微軟（Microsoft）、Google、Meta 及甲骨文（Oracle） 。

縮放法則 (Scaling laws) 

一項 AI 原則，指模型性能會隨著算力、數據及模型規模的增加而呈現可預測的提升 。

Token 使用量 （Token usage）

在 AI 領域中，Token 是模型處理文本的基本單位 。Token 使用量衡量了 AI 的消耗程度，並作為現實世界應用與商業活躍度的代理指標 。

參考資料

1. Ahmad, S., Parry, C., & Sheiner, L. (2025). Hutchins Center Fiscal Impact Measure. The Brookings Institution. Retrieved from: https://www.brookings.edu/articles/hutchins-center-fiscal-impact-measure
2. Cao, D. (2025). Proactive fiscal policy in 2026 emphasized. China Daily. Retrieved from: https://global.chinadaily.com.cn/a/202512/08/WS6936f3eda310d6866eb2d847.html
3. Laidley, C. (2025). Wall Street Continues to Underestimate the Growth of Magnificent Seven Companies. Here's Why. Investopedia. Retrieved from: https://www.investopedia.com/wall-street-continues-to-underestimate-the-growth-of-magnificent-seven-companies-here-is-why-11857190
4. Morgan Stanley. (2025). How Credit Markets Could Finance AI's Trillion Dollar Gap. Retrieved from: https://www.morganstanley.com/insights/podcasts/thoughts-on-the-market/credit-markets-ai-financing-gap-vishy-tirupattur-vishwas-patkar
5. Lange, J., & Reid, T. (2025). Exclusive: Trump approval falls to lowest of his term over prices and Epstein files, Reuters/Ipsos poll finds. Reuters. Retrieved from: https://www.reuters.com/world/us/trump-approval-falls-lowest-his-term-over-prices-epstein-files-reutersipsos-poll-2025-11-18
6. Polymarket. (2025). Who will Trump nominate as Fed Chair? Retrieved from: https://polymarket.com/event/who-will-trump-nominate-as-fed-chair
7.  Cheremukhin, A. (2025). Break-even employment declined after immigration changes. Federal Reserve Bank of Dallas. Retrieved from: https://www.dallasfed.org/research/economics/2025/1009